天壕节能(300332)调研报告：风格转换 重在干熄焦领域拓展
干熄焦规模可观，适合EMC余热发电。我国独立焦化厂产能占全行业的70%左右，其中大部分未配臵余热发电装臵。估计到15 年，焦化行业装机潜力接近200 万千瓦，接近公司现有装机规模的8 倍左右。干熄焦生产连续，单个项目装机较大，行业资金紧张，适合推广EMC余热发电。
公司余热发电业务风格转换，重点由玻璃、水泥转向干熄焦领域。1）玻璃、水泥行业优质项目基本开发完毕，装机的规模效应也弱于干熄焦余热项目；2）干熄焦单个项目装机大于以往项目，适合公司迅速壮大；3）从公司过往的项目开发风格判断，公司不会仅仅在干熄焦行业签订一个合同，应当会形成连续开发的效果。
资金不是成长的烦恼。我们再次强调，余热发电ROIC 达到10%，考虑杠杆，ROE 可高达20%，远高于市*项目8%的ROE。综合考虑现有的现金规模、现金流、财务杠杆，我们认为，公司到2016 年，保持年均50%的利润增速没有问题。项目拓展将是成长关键。
盈利预测与投资建议。我们认为，公司市场开拓能力、管理层的进取精神已有过往业绩证明，应当关注公司市场空间及业绩的长期增长前景，分享节能产业的历史机遇。短期合同释放带来的“催化剂”效应难以把握，建议采取“买入持有”的投资策略。参照已知项目，预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.41、0.65、0.72 元。维持“增持”评级，上调目标价至16.3 元，对应2014 年25 倍PE。